Dergi İletişimlerinin Analizi (JRN)

Journal Communications (JRN) temelde yedi ayrı işletmeden oluşur: Milwaukee Sentinel, Topluluk Gazeteleri, Televizyon İstasyonları, Radyo İstasyonları, Telekomünikasyon, Baskı Hizmetleri ve Doğrudan Pazarlama. Şirketin raporlanabilir beş bölümü bu yedi işletmeye tam olarak uymuyor; ancak, bir yatırımcının JRN’yi rapor edilebilir beş iş segmenti ile devam eden tek bir endişe olarak değil, bu yedi işletme ve bunları oluşturan mülkler temelinde analiz etmesi gerektiğine inanıyorum. Bu inancın diğer nedenleri aşağıda özetlenecektir. Şimdilik, Journal Communications’ın yedi ayrı halka açık şirkete bölünmesi durumunda, bu şirketlerin birleşik piyasa değerinin JRN’nin mevcut işletme değerinden önemli ölçüde daha büyük olacağını söylemek yeterlidir. Basitçe söylemek gerekirse, parçaların toplamına bütünden daha yüksek değer verilecektir.

Journal Communications’ın kurumsal değeri 1 milyar doların biraz altında. Vergi öncesi sahiplerin kazançları muhtemelen 125 milyon dolar civarındadır. Dolayısıyla JRN, vergi öncesi sahiplerin kazançlarının sekiz katında işlem yapıyor. Bu ucuz.

Dergilerin efektif vergi oranı% 40’tır. Bu alışılmadık derecede yüksek bir oran. Dergi medya mülkleri, muhtemelen farklı mülkiyetler altında daha fazla vergi sonrası gelir üretecektir. Fark maddi olacaktır; ancak, yüksek kaldıraçlı bir alıcı dışında herhangi biri için, vergi tasarrufu birincil husus olmayacaktır. Journal’ı süregelen bir endişe olarak değerlendirirken,% 40 vergi yükünün tamamını gerçekmiş gibi ele almak tamamen uygundur. Bu vergiler, sahiplerin kazançlarını 50 milyon dolar azaltır.

Vergi sonrası sahiplerin 75 milyon dolarlık kazançları ve 1 milyar dolarlık işletme değeriyle, Dergi sahiplerinin kazanç getirisi% 7,5’tir. Unutmayın, bu vergi sonrası getiri. Vergi öncesi getiri% 12,5’tir. Bir şirketi değerlendirirken, karşılaştırma amacıyla vergi öncesi getiriyi kullanmak en iyisidir. Son kontrol ettiğimde, 30 yıllık Hazine bonosu% 4,63 getiri sağlıyordu. Bu nedenle, yalnızca JRN’lerin mevcut kazançlarına bakıldığında, hisse senedi büyük bir güvenlik marjı sunuyor gibi görünüyor.

Bu, özellikle kazanç getirilerinin enflasyona karşı tahvil getirilerinden daha fazla koruma sağladığını düşünürseniz doğrudur. Mükemmel koruma sağlamazlar. Ancak hisse senetleri söz konusu olduğunda, en azından nominal nakit akışlarının enflasyonla birlikte artma olasılığı vardır. Tahvillerin ürettiği nakit akışları nominal olarak sabittir ve bu nedenle enflasyona karşı hiçbir koruma sağlamaz.

Hisse senedi gibi uzun vadeli bir yatırımı değerlendirirken% 8’in altında bir iskonto oranı kullanmıyorum. Bu, JRN’lerin güvenlik marjını önemli ölçüde azaltır. Dergilerin güvenlik marjı% 12,5 ile% 4,63 arasındaki fark olmak yerine,% 12,5 ile% 8 arasındaki farktır. Böyle bir güvenlik marjı yeterli mi? Olabilir.

Muhtemel bir yatırımı değerlendirirken, önce feci bir kayıp riskine bakarım. Büyüklüğü nedir? Ve olasılık nedir? Benim amaçlarım için, feci bir kayıp, herhangi bir kalıcı anapara kaybı olarak tanımlanır. Bir işletmeye aşırı değer verme riski her zaman felaketle sonuçlanan kayıp riskimden daha fazladır, çünkü bir güvenlik payı konusunda ısrar ediyorum. Feci bir kayıp, tüm güvenlik marjını ortadan kaldıran bir kayıptır.

Feci bir kayba uğramadan kötü bir yatırım yapabilirim. Örneğin, yatırım fonlarının çoğu, alternatifleri düşük performans gösterdikleri için kötü yatırımlardır. Bununla birlikte, yatırım fonları genellikle yüksek bir yıkıcı kayıp riski taşımaz. Aslında, genel pazarla yüksek oranda ilişkili oldukları için genellikle düşük bir yıkıcı kayıp riskine sahiptirler.

Şirketlere değer vermenin sigorta yazmaya çok benzediğini düşünüyorsanız, bu kavramı anlamak en kolayıdır. Gerçeklik, her on vakanın dokuzunda beklentilerinizi aşsa bile, onuncu davadaki korkunç bir yanlış hüküm size büyük zarar verebilir. Bu sadece ne kadar hata yaptığın değil. Aynı zamanda ne kadar büyük oldukları.

Google (GOOG) gibi bazı hisse senetleri, kayda değer büyüklükte yıkıcı kayıplara izin veren fiyatlarla ticaret yapar. Journal Communications gibi diğer hisse senetleri, sadece anaparaya çok küçük zararlara izin veren fiyatlarla ticaret yapar. Ancak bir de olasılık meselesi var. Bir Google hissedarının feci bir kayba uğrama olasılığı nedir? Bilmiyorum. Bir tahminde bulunmaya bile istekli değilim.

Journal Communications söz konusu olduğunda, boyun eğmeye hazırım.

JRN’deki bir yatırımın ana para için çok düşük bir risk taşıdığına inanıyorum, örneğin S&P 500’e yapılan bir yatırımdan çok daha az. Neden? Çünkü Journal Communications çok mütevazı bir sahiple işlem yapıyor, kat kat kazanç sağlıyor. Ancak tek sebep bu değil. Journal’a yalnızca süregelen endişe perspektifinden bakmamalısınız. JRN esas olarak kolayca satılabilir özelliklerden oluşur. JRN hisselerini destekleyen varlıklar oldukça önemlidir:

Yayınlama

The Milwaukee Journal Sentinel: Milwaukees yalnızca büyük günlük ve Pazar gazetesi. Pazar baskısı, ABD’nin ilk 50 pazarında herhangi bir Pazar gazetesi arasında en yüksek penetrasyon oranına (% 72) sahiptir. Günlük baskı, ABD’nin ilk 50 pazarındaki herhangi bir günlük gazetenin üçüncü en yüksek penetrasyon oranına (% 49) sahiptir. Gazetenin günlük tirajı 240.000, Pazar tirajı 425.000.

Milwaukee Journal Sentinel ayrıca üç web sitesi işletmektedir. JSOnline.com ve OnWisconsin.com reklam geliri sağlıyor. PackerInsider.com, abonelik tabanlı bir web sitesidir.

Son üç yılda hem günlük dolaşım hem de Pazar dolaşımı yılda yaklaşık% 1 azaldı. Tam çalışan reklamcılık maaşı da benzer bir miktarda düştü; ancak, kısmen yayınlanmış reklamcılık ve ön baskı parçalardaki artışları hesaba kattıktan sonra, toplam reklamcılıkta gerçek bir düşüş olmadığı görülüyor.

Journal Sentinel, yaklaşık 230 milyon $ gelir elde etmektedir. Dergi Sentinels gelirinin% 80’ini reklam oluşturmaktadır (diğer% 20 tiraj geliridir). Reklam geliri biraz döngüseldir ve şu anda normal seviyelerin üzerinde olabilir.

Journal Sentinel’e değer vermek zordur, çünkü JRN, Journal Sentinel’i ve topluluk gazetelerini tek bir rapor edilebilir bölümün altına yerleştirir. Journal Sentinel’in rakamları kırılmış olsa bile, kesin bir rakam bulmakta hala biraz güçlük çekerdim, çünkü ben gazetelerde uzman değilim.

Bunu söyledikten sonra, Journal Sentinel’in değerinin 250 milyon dolardan az veya 500 milyon dolardan fazla olabileceğini göremiyorum. Journal Sentinel’e bir dolar rakamı koymak zorunda olsaydım, muhtemelen 250 $ 300 milyon aralığında olurdu. Bunun muhafazakar bir tahmin olduğunu düşünmek isterdim, ancak emin olmak için gazeteler hakkında yeterince bilgim yok. JRN’lerin Journal Sentinel’in rakamlarını topluluk gazetelerinden ayırmadaki başarısızlığı sorunu karmaşıklaştırmaktadır. Bununla birlikte, Journal Sentinel’in 250 milyon $ ‘dan az olmadığından oldukça eminim.

JRNs Journal Community Publishing Group’a değer vermek daha da zor. 43 toplum gazetesi, 41 müşteri ve 9 niş yayından (otomotiv, tekne vb.) Oluşmaktadır. Grup yaklaşık 100 milyon dolar gelir elde ediyor. Bu gruba Journal Sentinel dışında değer veremiyorum, çünkü yukarıda belirtilen açıklama eksikliği (grup, raporlama amacıyla Journal Sentinel ile birleştirilmesi), topluluk gazetesi işleri hakkında yeterince kamuya açık bilgi bulamadığım ve bu tür diğer faktörler.

Yapabileceğim en iyi şey, JRN’lerin yayıncılık işinin birleşik değeri hakkında eğitimli bir tahmin sunmaktır. En iyi tahminim, birlikte ele alındığında Journal Sentinel ve topluluk gazetelerinin muhtemelen 300 milyon ile 500 milyon dolar arasında bir değerde olduğu.

Yayın

Journal Communications 38 radyo istasyonuna sahiptir. Bunların en önemlileri: WTMJ-AM Milwaukee, KMXZ-FM Tucson, KFDI-FM Wichita ve KTTS FM Springfield (MO). Bu istasyonların dördü de kendi pazarlarında bir numara. JRN radyo istasyonları yaklaşık 80 milyon dolar gelir elde ediyor.

Journal Communications yedi televizyon istasyonuna sahiptir. Bu istasyonların neredeyse tamamı kendi pazarlarında ilk üç arasında yer alıyor. Üçü NBC üyesi, üçü ABC üyesi ve biri Fox iştiraki. JRN, Milwaukee’de iki, Idaho’da iki, Kaliforniya’da bir, Michigan’da ve Nevada’da bir istasyona sahiptir. Dergiler TV istasyonları yaklaşık 90 milyon dolar gelir elde ediyor.

Yine, JRN’lerin TV istasyonlarına ve radyo istasyonlarına ayrı ayrı değer vermek benim için çok zor. Birlikte ele alındığında, 250 ila 450 milyon dolar arasında bir değere sahip olduklarına inanıyorum.

Telekomünikasyon

JRN, Great Lakes bölgesinde 3.800 millik bir ağa sahiptir. Norlight Telecommunications yaklaşık 150 milyon $ gelir elde ediyor. Bu bölüme değer vermek için herhangi bir girişimde bulunmakta çok tereddüt ediyorum çünkü telekom işini yeterince anlamıyorum. Bunu söyledikten sonra, nasıl 350 milyon dolardan daha düşük bir değere sahip olabileceğini anlamıyorum.

Çeşitli

Baskı hizmetlerini ve doğrudan pazarlama işini hiç sevmiyorum. Onlara nasıl değer vereceğime dair hiçbir fikrim yok. Yine de gelirleri var; yani, muhtemelen birileri için bir değeri vardır. Bu iki işletmeden elde edilen gelirler 100 milyon doları aşıyor, ancak çok karlı değiller.

Emlak

JRN, şaşırtıcı miktarda ipoteksiz gayrimenkulün sahibidir. Çoğunlukla, bu tür mülkler, JRN’lerin faaliyet gösteren işletmelerinden birine yakından bağlıdır. JRN süregelen bir endişe olarak devam ettiği sürece, gayrimenkulün çoğu satılamaz. Size sadece bu mülklerin kapsamı hakkında bir fikir vermesi için, JRN’nin çoğu Milwaukee içinde veya çevresinde olmak üzere iki milyon fit kareden biraz daha azına sahip olduğu görülmektedir. Böyle bir mülke tam olarak değer veremem. Dediğim gibi, çoğu işletme faaliyetleriyle yakından bağlantılı. Bununla birlikte, kentsel alanlardaki binalar bazen başka kullanımlara dönüştürülebilir.

Gerçi pek önemli değil. Journal Communications’ın bir süre daha endişe verici olmaya devam etmesi muhtemeldir ve olduğu sürece bu tür varlıkları elden çıkarma olasılığı düşüktür.

Değerleme

Peki JRN’nin değeri nedir? Söylemesi zor. Mevcut işletme değeri 1 milyar dolar civarında ve bu açıkça çok düşük. Yayıncılık, yayıncılık ve telekomünikasyon işleriyle ilgili en muhafazakar tahminlerimin toplamı 900 milyon doları buluyor. Bunların çok muhafazakar tahminler olduğunu düşünüyorum. Daha makul tahminler kullanarak, JRN’leri oluşturan parçalar için 1,25 milyar dolardan daha az bir değere ulaşamıyorum. Bu, tüm şirkette içsel bir değer analizi yapsam veya her işletmeye ayrı ayrı bir tür kazanç, satış veya FAVÖK katsayısı uygulasam da geçerlidir.

Journal Communications muhtemelen 1,25 milyar ile 2 milyar dolar arasında bir değere sahip. Gazete işi konusunda oldukça kötümserim; bu nedenle, 1,25 milyar dolarlık rakama eğilimliyim (ki bu, gelirlerin biraz azaldığını varsayar). Herhangi bir tür gelir artışı, değerlemeyi önemli ölçüde değiştirecektir. Böyle bir büyüme meydana gelirse, JRN bu seviyelerde son derece düşük değerlidir. Ancak, herhangi bir büyüme olacağından emin değilim.

Dergi İletişimi oylama yapısı muhtemelen en iyi eylem tarzını caydıracaktır: şirketin parçalanması. JRN, topluluk gazetelerini, TV istasyonlarını, radyo istasyonlarını ve telekom işini dağıtmalıdır. Baskı hizmetleri ve doğrudan pazarlama işleri de bir şekilde elden çıkarılmalıdır. Bunlar gerçekten çok farklı işler. Bunları bir arada tutmanın birkaç iyi nedeni ve onları ayırmak için birçok iyi neden vardır.

Gazeteler, radyo ve televizyonun hepsi farklı zorluklarla karşı karşıyadır. Sermaye tahsisi üzerinde tam kontrole sahip olan ve çeşitli medya mülklerinin karmaşasının performansına göre değil, işlerinin performansına göre ücretlendirilen farklı yöneticilere ihtiyaçları var. JRN’nin bölünmesi, yönetimi kolaylaştıracak ve mevcut sahiplerin, isterlerse hisselerini daha uygun fiyatlarla elden çıkarmalarını kolaylaştıracaktır.

Bu işletmeler beş veya altı farklı halka açık şirket olarak işlem görselerdi, birleşik piyasa değerlerinin 1 milyar dolardan az olması pek olası değildir. Halka açık olmaları için bile gerekli olmayabilir. JRN’lerin mülkleri sağduyu koleksiyonlarına ayrılırsa, bu tür mülkler için alıcılar olabilir.

Ancak bunların hiçbiri olmayacak. Çalışanlar JRN’yi kontrol eder (orantısız oy haklarına sahip hisselerin sahipliği yoluyla kontrolü sürdürürler). Bir şeyleri sallamakla ilgilenen hiç kimse bu şirkette pay almayacak çünkü iradesini dayatamayacaktı. Yönetimin dışarıdan bir şeyler dürtülemeden böylesine kapsamlı bir girişime giriştiğini hayal edemiyorum.

JRN’nin neredeyse hiç dezavantajı yok. Ne yazık ki, pek de iyi tarafı yok gibi görünüyor. Journal Communications’daki değerin farkına varma süresinin maliyetli olduğunu kanıtladığından, yatırımcıların getirilerinin azaldığını görecekleri gerçek bir tehlike var. Zaman, bu tür bir işi bu tür bir fiyata alan yatırımcının düşmanıdır.

Nesnel olarak, JRN’nin değerinin az olduğunu kabul etmeliyim. Ancak, fena halde değerinin düşük olduğundan emin değilim ve daha iyi uzun vadeli yatırımlar olduğundan eminim.